Спасителите на еврото поставиха висока летва. „Ако в петък не стигнем до единно решение, няма да има втори шанс“, заяви френският президент Никола Саркози преди срещата на върха миналата седмица. Ангела Меркел още преди това обеща: „В Брюксел няма да правим мързеливи компромиси“.
След като разширяването на спасителния чадър с помощта на финансови трикове в края на ноември се направи заради „стачката“ на инвеститорите, на спасителите на еврото им остана само един възможен вариант: еврозоната да бъде превърната в съюз на стабилността, а държавите с високи задължения да бъдат задължени към икономии чрез по-строги бюджетни правила, спирачки за дългове и други мерки.
Ако се базираме на думите им, Меркел и Саркози постигнаха на тази среща значително повече, отколкото на всяка друга среща на върха. С решенията обаче те поставят едва началото на дълъг маратон, който може да доведе до спасяване на европейската валута. И то ще дойде не само чрез новите спасителни фондове, а и чрез нов договор за по-строга бюджетна диспциплина на всички 17 членки на еврозоната и други членове на ЕС.

Европа не се ограничава само в лекуване на симптомите, довели до кризата, но започва да променя и структурите, които я вкараха в кризата. Това е добрата новина.
И все пак: Новият пакт за стабилност, който европейските държави изработиха с протяжни и трудни преговори до късно през нощта, оставя повече въпроси отворени, отколкото отговори дава, пише в свой анализ германският икономически всекидневник Handelsblatt.

Затова и борсите реагираха с пестелива търговия – борсовите участници просто не знаят какво да очакват от тези решения. Несигурността от това как ще се оценят те, затруднява търговията на фондовите пазари в Европа. Handelsblatt анализира какви проблеми остават след решенията.
Спирачките за дългове засега не спират дълговете
В основата на новия съюз на стабилността са задължителните ограничения за задлъжнялост на страните от еврозоната и на тези членки на ЕС, които ще участват в договора. По принцип евространите трябва да поддържат балансирани бюджети, като този принцип ще се счита за спазен, ако дефицитът не надхвърля 0,5 процента от номиналния брутен вътрешен продукт (БВП).

Всички членки на еврозоната трябва да приложат в националното си законодателство правилото за балансираните бюджети. Европейският съд трябва да съблюдава спазването на това правило.
По принцип то би трябвало да донесе успокоение на инвеститорите, защото в бъдеще всички страни ще трябва не само да обещаят, че ще намалят задълженията си, но и ще вградят това обещание в конституциите си. Политическите обещания лесно може да бъдат нарушени, конституциите обаче – не. Или поне такива са надеждите на солидните държави.
Но един внимателен поглед в договореностите разкрива, че тези надежди са по-скоро само пожелания. В сегашното си положение спирачката на дълга съдържа редица вратички. Защото евространите искат да създадат и правила за т. нар. структурен дефицит – при извънредни обстоятелства и слаба конюнктура ще могат да правят и по-високи дефицити до максимално 3% от БВП.

Тоест, членките на зоната си определят граница, но същевременно си влагат и изключение, което им позволява заобикалянето й и в съмнителни случаи.
Така Европа следва примера на Германия – в чл. 115 на Конституцията вече е залегнало такова ограничение. Но и тук, в случай на „различно от нормалното конюнктурно развитие“ горната граница може да не се спази. Освен това в Германия структурният дефицит не бива да надвишава 0,35% от БВП, а не 0,5%, каквато е границата според новото европейско споразумение.
Освен това не е ясно от кога ще влязат в сила новите споразумения. И в Германия това няма да се случи скоро – за държавата заложеното в момента в конституцията задължение влиза в сила от 2016 г., а за провинциите – от 2020 г.
Как точно ще се прилага правилото всяка държава ще решава сама. Решено е това ограничение да залегне в конституциите, или „на същото равнище“, като на държавите им остава доста голямо пространство за маневри, а от това страда надеждността на правилото. При надминаване на границата от 0,5% в сила трябва да влезе „автоматичен корективен механизъм“. Как ще изгледа той също не е ясно.
Според плановете на спасителите на еврото всяка държава трябва да определи процедурата на механизма за корекция, въпреки че Европейската комисия ще дава насоки. Съдът на европейската общност ще контролира изпълнението, но по принцип и всяка държава може да определя какво да й се случи, ако наруши дълговата граница. Най-малкото обаче в бъдеще тя ще е задължена да се включва в програма на Европейската комисия, в която необходимите структурни реформи са ясно определени.
И сега идва и вторият проблем: новият съюз на стабилността боледува не само от меки правила, но и от половинчати мерки, с които те трябва да бъдат прилагани.
Санкциите срещу „грешниците“ са твърде меки
И вторият основен елемент на предлаганата нова бюджетна дисциплина е със значителни слабости. Досега Пактът за стабилност предвиждаше, че държавите не могат да задлъжняват с повече от три процента от годишното си икономическо постижение и общият размер на дълга не биваше да надвишава повече от 60 на сто от БВП.

Тези правила обаче са само на хартия. Почти нито една страна не ги спазва, а и дори Германия е нарушила пакта под управлението на сегашната коалиция на няколко пъти. В момента само 5 от 17-те страни в еврозоната имат задлъжнялост, по-ниска от 60 на сто от БВП: Финландия (48,3 процента), Словакия (41 процента), Словения (38,8 процента), Люксембург (19,1 процента) и Естония (6,7 процента).
„Там, където днес имаме референтни стойности, в бъдеще се нуждаем от правно обвързвани ограничения", каза Ангела Меркел в петък в изслушване пред Бундестага. Вече не трябва да има пространство за политическо маневриране, когато се решава дали тези ограничения са били нарушени, или не: „Трябва да има реални автоматизми. Само тогава доверието, което е било наранявано 60 пъти, ще може да бъде възстановено“.
Проблемът сега е, че и с новите правила за стабилност в тази насока не се отчита голям напредък. Наистина в бъдеще ЕК ще може автоматично да налага санкции при неспазване на пакта, вместо, както досега, да чака за това да гласуват всички страни на ЕС.

Но финансовите министри имат възможност с квалифицирано мнозинство (повече от 50% от възможните 17 гласа) да стопират наказанието. Страни, срещу които заради твърде висока новозадлъжнялост тече разследване, ще бъдат задължени да се присъединят към програма за реформи и намаляване на дефицита към ЕК и Съвета на Европа.
Така се оказва, че и в бъдеще няма да има тежки санкции, с които може да бъде налагано спазването на правилата за дълга. Предвидените санкции не функционират автоматично в действителност и в най-добрия случай може да ги наречем „меки“.
Защото колко голямо трябва да бъде мнозинството, с което държавите ще могат да избегнат процедурата при прекомерен дефицит, остава отворен въпрос. Така че продължава да съществува възможността коалиция от големи страни като Германия, Франция и Италия да възпрепятства налагането на санкции срещу грешниците в дефицита, въпреки че тези санкции би трябвало да се налагат „автоматично“ и да не зависят от политическата воля на правителствата, както през 2003 г., когато финансовите министри от ЕС спряха налагането на санцкии срещу Германия, въпреки че тя надвиши границата на дълга.
Европа продължава да няма икономическо правителство, но има огромни дисбаланси
Третата слабост на решенията за еврото е в областта на сътрудничеството на държавите от еврозоната в икономическа политика. Големите дългове на повечето държави от еврозоната не са единственият проблем на единната валута.

Еврозоната страда не само от твърде малко обща дисциплина, но най-вече защото не е налице ефективно общо икономическо управление. Наистина, страните от еврозоната потвърждават ангажимента си за обща икономическа политика.

За тази цел те ще правят най-малко по две срещи на върха годишно. Европейската комисия трябва в бъдеще да одобрява проектобюджетите на държавите-членки, преди те да бъдат гласувани от парламентите им и да ги отхвърли, ако те противоречат на Пакта за стабилност. Истински отговор на най-големия проблем на еврозоната - икономическите дисбаланси, обаче все още няма.
Защото много от страните, които се намират сега в беда, не са нарушили критериите за дефицит. Точно обратното, Испания и Ирландия са абсолютен образец на фискалната дисциплина. Това обаче не им е помогнало много. Грешникът по отношение на дефицита Германия и днес стои икономически много по-добре.
Причината е, че икономическите дисбаланси в еврозоната по отношение на конкурентоспособността и износа не се отразяват веднага и автоматично в националните бюджети, а по-скоро намират отражение в текущата сметка на страните.

Държави с ниска конкурентоспособност, като Испания например, натрупват в дългосрочен дълг задължения спрямо чужбина, защото те внасят повече, отколкото изнасят. Ако дългът стане твърде висок, той се превръща заплаха за финансовата стабилност на страната и по този начин – на цялата еврозона.

Това развитие не се отразява задължително в държавните бюджети: висок външен дълг може да натрупва и частният сектор и по този начин накрая да дестабилизира страната, когато тя бъде принудена да се намеси за спасяване на икономиката.
Примерите Испания и Ирландия доказват това по категоричен начин. В двете страни първоначално частният сектор задлъжня заради безпрецедентен бум в сектора на недвижимите имоти, който впоследствие се оказа спукан балон.

Заради финансовата криза и спасяването на банките след това дълговете на частния сектор се превърнаха в държавни дългове. Ако в своя стремеж за спасение на единната валута страните от зоната се ограничат само върху бюджетната дисциплина на държавите, те няма да засегнат проблема с тези дисбаланси пряко, а косвено. Това повдига въпроса дали директният път няма да бъде по-ефективен.
не може да спаси единната валута
Препоръчай (15)
Дали ЕЦБ ще продължи да изпълнява ролята на пожарна, остава неясно
По-строгите правила са готини и добри, но в краткосрочен план ще направят малко за защита на еврото от нови спадове. Италия и Испания трябва да похарчат през следващите месеци милиарди евро за нови облигации, за да рефинансират своите разходи.

В противен случай са застрашени от изпадане в несъстоятелност. Съгласно действащия график, страните в еврозоната трябва да одобрят новия договор за еврото до март. За тази цел правителствата им имат нужда от мнозинството в своите национални парламенти. В някои страни може да се наложи свикване на референдуми.
Ако всички решения на срещата на върха бъдат одобрени, Европейският стабилизационен механизъм (ESM), който е в размер на 500 млрд. евро, може да започне да действа през юли 2012 г. паралелно с Европейския фонд за финансова стабилност (EFSF).

Той трябва да бъде оборудван с основен капитал от 80 млрд. евро и общ обем на средствата от 500 млрд. евро в първата година и първоначално ще действа паралелно на съществуващия EFSF. Все още е неясно как трябва да бъдат разграничени отговорностите между EFSF и ESM. Като се имат предвид високите препятствия за одобрението на промените, не е ясно дали разписанието може да бъде спазено и да влезе в сила през юли 2012 г.

Дотогава се очаква да продължава да съществува несигурност на финансовите пазари. Заради всичко това големите надежди се основават на Европейската централна банка (ЕЦБ).
Суперпланът на Меркози (двойката Меркел и Саркози) предвижда, че със закупуването на облигации на задлъжнели страни централната банка може да осигурява един вид мостово финансиране, докато в сила влязат новите мерки за стабилност. Но това президентът на ЕЦБ Марио Драги ще стори само в случай, че бъде убеден във волята за спестявания на евролидерите.

При едно от последните си изказвания в Европейския парламент той вече намекна за нови помощи от страна на ЕЦБ. Това обаче той обвърза с приемането на по-строгите правила от членките на еврозоната. „Ако има ясни стъпки от страна на правителствата на ЕС за възстановяване на доверието на пазара, ще последват „други елементи“, заяви Драги.
С по-строгите критерии за стабилност страните от зоната вече имат предимство в това отношение. Въпросът е дали това е достатъчно, за да подтикне Драги към по-силна намеса от страна на централната банка. Първите сигнали са по-скоро положителни.

Драги изрично похвали постигнатия компромис. "Това е много добър резултат за еврозоната. Това е основа за бюджетен пакт с повече дисциплина в икономическите политики на страните членки“, заяви президентът на ЕЦБ.
Какво ще излезе от всичко това, предстои да видим.
Два спасителни фонда едновременно може да объркат инвеститорите
Предвижда се двата спасителни парашута EFSF и ESM да работят паралелно в продължение на една година. ESM трябва да има кредитен обем в размер на 500 милиарда евро. През март 2012 г. страните от еврозоната ще проверят още веднъж дали тази сума е достатъчна.

За разлика от EFSF, той трябва да има твърд праг на отговорност в размер на 80 млрд. евро, което прави по-лесно увеличаването на финансовата мощ чрез ливъридж инструменти.
Освен това ESM ще може да бъде задействан по-лесно от предшественика си. Вместо нужното единодушие при EFSF, при ESM в случай на нужда е достатъчно и квалифицирано мнозинство от 85%, за да бъдат разблокирани средства от фонда. По този начин обаче големите страни Германия, Франция и Италия получават практически правото на вето, защото държат повече от 15% от дяловете в ESM.
Паралелно с въвеждането на ESM трябва да бъдат одобрени и задължителните правила в случай на възникване на отказ от частни кредитори. Бъдещите еврооблигации ще съдържат стандартизирани клаузи за колективно действие (САС), които регулират финансовите затруднения при отказ за взимания на кредиторите.
По този начин обаче възниква нов проблем. Сега издаваните облигации не съдържат подобни клаузи. По съдебни причини те не могат просто да бъдат преобразувани. Делът на новите облигации с САС трябва да бъде увеличаван постепенно през годините.

Така обаче възниква де факто двукласова система на еврооблигации. От една страна са новите облигации с клаузи за „подстригване на дълга“, а от друга страна – старите облигации без такива клаузи. Това може да доведе до различни рискове и да причини объркване на инвеститорите.

______________________________________
Коментарът е публикуван на сайта www.investor.bg , 12.12.2011